自2016年7月向证监会提交招股书不了了之，杭州致瑞传媒于今年8月再次向IPO发起冲击，但依然以失败告终。
根据主板发审委发布的公告，造成致瑞传媒IPO失败的原因主要有三项：
a.营业收入过分依赖第一大客户宏盟集团，和第一供应商浙江广播电视集团；
b.致瑞传媒曾在2014、2016年先后卖给实际控制人邹斌、邹雪梅阿斯顿马丁、玛莎拉蒂等汽车，并在2016年为两人垫付长江商学院学费112.80万元，资金管理制度是否健全值得怀疑；
c.主营业务的毛利率、销售费用与行业平均水平有所出入，员工薪酬年均变化过大。
其中，过分依赖大客户与供应商则是造成致瑞传媒IPO失败的阿喀琉斯之踵。如果营收贡献率超过80%的第一大客户宏盟集团越过致瑞传媒直接向浙江卫视采购媒体资源，或者因为竞争激烈无法拿到浙江广电的优质媒介资源，致瑞传媒的发展将遭到重创。
联结媒体和广告主，广告行业本来就是一个中间方，赚取上下游的差价。而电视广告代理行业更是中间方的中间方，承接几个电视台的广告资源，为国际4A广告公司旗下的大品牌服务。这样的商业模式极其不稳固，之前就发生过央视广告代理公司广而告之、昌荣传媒因为无法拿到CCTV、一线卫视的频段资源造成营收大幅下滑而从美股退市的情况。
一般情况下，广告公司上市之前都会与主要供应商、大客户签订3-5年的战略合作协议，以解决大众关于持续经营的疑虑。但致瑞传媒的招股书中仅仅披露了与浙江电视台广告部战略合作的情况，并未证明与宏盟集团之间的稳固合作关系。
其次，邹斌、邹雪梅姐弟作为致瑞传媒持股91.27% 以上的大股东，没有引入任何机构投资者，从公司借款付学费、买车的行为不够严谨。虽然2017年上半年二人已经归还公司112.8万元的学费，并有3万元的资金占用费，但足以引发关于资金管理是否健全的质疑。据娱乐资本论所知，一般企业IPO之前都会由券商进行一到半年的上市辅导，光大证券作为致瑞传媒的主办券商这次为何马失前蹄？
此外，优先服务大客户、剥离低盈利项目导致致瑞传媒媒介代理业务的毛利率一直在13%以上，高于同行平均水平，包括邹斌、邹雪梅两位股东在内的员工薪酬在2014、2015年变化过大，也是证监会重点问询的项目。
随着互联网的持续渗透，电视广告公司发展进入停滞期，普遍面临转型难题。致瑞传媒作为一个中小型公司，近几年的业绩一直在5亿左右波动，借力资本加大对上下游的话语权，拓展其他新兴业务，本来是最好的选择。
但从此次审核的结果来看，致瑞传媒似乎对资本市场的理解有所欠缺。
1.中型电视广告公司的困境：规模受限,业务结构不均衡
宏盟集团等国际4A广告公司刚进入中国市场时，曾与本土广告公司有过一段对抗和竞争，但如今已经基本上形成了国际4A广告公司负责综合服务、媒体整合，本土广告公司深耕大型卫视、地方电视媒体等区域媒体的局面。因为电视台一般要求广告播放当月付款或播前付款，而国际4A广告公司一般在播后90天付款，所以具有一定资金实力的致瑞传媒等电视广告公司在某种程度在也起着为大型广告公司缓解资金压力的作用。
随着国内品牌走出去，国际品牌更加重视国内市场，宏盟集团一直为麦当劳、雅诗兰黛、伊利等大品牌提供全球传播服务，而杭州致瑞传媒就是宏盟集团在浙江、深圳、山东等区域的电视广告代理商。
地处杭州，恰逢浙江卫视因《中国好声音》《奔跑吧》《高能少年团》等综艺节目崛起，致瑞传媒近水楼台先得月，能够拿到一些优质节目的冠名、特约广告，还有黄金频段的硬广。2014年来，浙江广播电视集团一直是致瑞传媒的第一大供应商，提供了后者50%-70%以上的媒体资源。
此外，致瑞传媒还为深圳卫视的《极速前进》《合伙中国人》等栏目招商，购买深圳卫视、山东卫视、重庆卫视等电视台的硬广资源，但因为平台影响力有限，交易金额不大。
2014年至2017上半年，宏盟集团通过致瑞传媒分别为伊利、Apple、雅诗兰黛等广告主采购了4.5亿、5.1亿、4.9亿、2.1亿的媒体资源，占致瑞传媒当期营业收入的比例分别为67.39%、77.42%、89.66%和53.96%。其中，伊利每年会通过致瑞传媒在浙江卫视投放1~2亿的硬广。
2014年致瑞传媒也曾经尝试为阳狮集团下属公司提供青岛电视台的媒介代理服务，因毛利率较低，回款较慢，不欢而散。还有2014年致瑞传媒曾经为电通安吉斯集团的客户英菲尼迪牵头冠名深圳卫视《极速前进》，但因为毛利率只有4.75%，2015年后不再代理该项目。长期以来，形成了宏盟集团一家客户独大的局面，也为这次IPO失败埋下了隐患。
下游大型广告代理商压价，上游强势媒体平台明码标价，中间商致瑞传媒需要负担极大的资金压力，然而利润空间十分有限。在某种程度上，优先服务大客户对于中小型电视广告代理公司来说是必然选择。不仅可以提高毛利率，还能获得更高的客户满意度。根据招股书披露，致瑞传媒的媒介代理业务(主要是硬广)毛利率一直在13%以上，而行业平均水平一直在8%左右。
而以综艺节目冠名、赞助、植入为主的专项营销业务，同比思美传媒2015年、2016年内容营销板块12.13%、11.49%的毛利率，致瑞传媒波动过大。娱乐资本论分析认为，原因在于致瑞传媒该业务规模较小，而且致瑞传媒在2015、2017H1的专项营销业务以综艺冠名、特约为主，明码标价毛利率低，2016年代理的英特尔深度植入《奔跑吧》因为创意度相对较高，所以毛利率高。
致瑞传媒因为毛利率和行业平均水平不吻合被问询，在某种程度上也是中小企业的困境所在。因为资金有限，所以造成业务构成不合理，进而难以获得资本市场的青睐。
2.贡献80%收入的大客户对致瑞传媒，是蜜糖还是砒霜？
致瑞传媒的招股书里，处处都写着“缺钱”。
因为缺钱，所以公司无力拓展其他大客户，只能优先服务现有的宏盟集团；因为缺钱，创始人邹斌、邹雪梅先后在2013年、2014年以自有房产及相应土地使用权向杭州联合农村商业银行股份有限公司吴山支行抵押贷款915万、610万元；因为缺钱，所以公开发行募集的2.5亿资金中有1.9亿用于补充广告业务营运资金。
问题是，证监会不会因为缺钱就优先批准发行股票。致瑞传媒和宏盟集团、浙江广电的紧密合作现在看起来顺风顺水，但以后若因为合作方高层变动、策略调整无法继续合作，将对致瑞传媒的持续经营造成致命伤害。
2008年在纽交所主板上市的央视广告公司广而告之曾经风光无限，但却在2012年黯然退市。因为在2011年Q4的CCTV2012年度承包资源预售招标会上，未能续签代理多年的央视1套和2套优质频段资源，直接导致该公司的整体资源销售规模从16亿缩减至8000万，幅度惊人。2014年于纳斯达克退市的昌荣传媒，很大程度上也是因为电视广告资源不稳定，转型互联网广告不力。
广告公司上市有一条不成文的规则，一定要与上下游签订牢不可破的合作关系，稳住大客户，确保媒介来源。同样是位于杭州的广告公司，思美传媒也是以电视广告代理起家。在2014年发布的招股书里，思美传媒详细说明了自己与WPP集团下属群邑、安吉斯旗下广东凯络等大客户的战略合作协议。并且披露了与浙江卫视、安徽卫视、宁波广电等媒体的媒介资源购买意向合同，拓展了户外广告业务。
浙江卫视广告部不止致瑞传媒一家合作方，思美传媒、省广股份、引力传媒这些上市广告公司都是它的服务商，宏盟集团为什么一定要选择致瑞传媒？致瑞传媒为什么一定能从浙江卫视拿到黄金时段的广告？这些都需要致瑞传媒来证明。
今年6月，致瑞传媒与浙江电视台广告部签署了《战略合作框架协议》，协议约定的合作期限为2018年1月1日至2020年12月31日，合作的内容为发行人代理的所有品牌，具体以双方共同确认的《电视广告承揽合同》、《广告订单》 中的内容和细节为准。但如何确保与大客户宏盟集团的持续合作，招股书里并未说明。
相比大篇幅的交代国际4A广告公司如何需要区域电视广告代理，或许上级部门更希望看到落在纸上的协议。
3.为大股东交学费、买豪车，致瑞传媒何时才能摆脱家族企业思维？
成立于2006年的致瑞传媒是由邹国强、邹雪梅母女二人成立的。经过几次股权转让，如今邹斌、邹雪梅、瑞盛合伙分别持股48.0104%、38.4948%、7.2103%。而瑞盛合伙亦是邹斌、邹雪梅控股78.85%的员工持股平台。致瑞传媒不仅股权集中，而且没有机构投资人入场。
邹雪梅、邹斌姐弟二人在公司发展初期动用了许多个人资源为公司融资，在日常生活中与公司多有资金往来。招股书显示，邹雪梅、邹斌均为长江商学院在读，而这笔112.8万元的学费一开始由致瑞传媒支付，于2017年上半年归还，并提交3万元的资金占用费。
此外，致瑞传媒曾在2014年2月购入一辆价值478.6万元的阿斯顿马丁Vanquish 百年版，并于7 月将该车辆出售给邹斌。扣除增值税，处置净损失 6万元。 2016年，致瑞传媒向股东邹雪梅出售一辆汽车，处置价款(含增值税)为 76.6万元，处置净收益为 7.15万。 2016年扣非净利润3547.97万，一辆阿斯顿马丁的价格相当于净利润的13.5%，股东动用这么一笔钱是否通过董事会审议，值得商榷。
此外，翻看公司员工薪酬，董监高人员在2014-2015年收入变化幅度很大，邹雪梅2014年从公司领取240.94万薪水，2015年下降到了189.73万元，邹斌2014年从公司领取82.63万薪水，2015年上升到了148.32万。基层员工的平均薪水也在年均4-9万之间波动，与同行业其他公司相差比较大。
在没有上市之前，公司是股东个人的，但上市之后的致瑞传媒就是公众公司了。私人公司的老板用公司的钱买车、交学费、涨工资都没有问题，但上市公司面向社会公众，股价的起伏牵动着许多人的心，资金的运用、员工的薪酬都要有一个稳定的体系。
翻看2016年年报，龙韵股份营收下滑26.80%，扣非净利润下滑44.7%，中视金桥营收增长3%，净亏损2706.6万元，面向电视台的广告代理公司已经到了不得不转型的时候。
致瑞传媒在这个时候递交IPO招股书应该是一个不错的选择，如果可以公开发行股票募集资金，无疑能有更广阔的生长空间。除了增加自身对上下游的话语权，有更多的资金拓展客户，购买优秀的媒体资源，还可以选择外延式生长，并购新生代广告公司，增加自身的活力。
可惜，从2016年第一次递交招股书到2017年8月再次递交，致瑞传媒好像并没有准备好。
